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市場の平均値は意外とデリケート?


こんにちは。
インデックス投資アドバイザーの カン・チュンド です。

皆さんは西部劇の傑作、
「荒野の決闘」(1946)をご存知でしょうか。

OK牧場の戦いがラストシーンに用意されている
ヘンリー・フォンダ主演の映画なのですが、

この映画の中に、
アメリカのウェルズ・ファーゴという会社が登場します。

しかし、銀行としてではなく、
「駅馬車」を運営する会社として出てくるのです。

西部開拓時代、ウェルズ・ファーゴは
駅馬車という輸送サービスを手がけており、

→ その後、電信による「資金決済システム」の導入、
→ 銀行業へ進出

→ そして、1971年
(「指数ものがたり その2」で触れたように)
ウェルズ・ファーゴは、

ニューヨーク証券取引所に上場する
1,500におよぶ会社をすべて同じ割合で保有し、
「市場の平均値」そのものに投資を行うという試みに
打って出たのです。

これが、世界ではじめての
商業用「インデックス・ファンド」でした。

(実はこのインデックス・ファンドは
スーツケースで有名なサムソナイトの企業年金用として
運用されたのです)

わたしは(もし、まだご存命であれば、)
このウェルズ・ファーゴの
インデックス運用担当者に会ってみたいと思います。

なぜなら、ここから
インデックス・ファンドの歴史」が始まったわけですから。

ところで、部外者から見ると、
「市場平均」に投資を行うのは簡単に聞こえますが、
実は試行錯誤の連続であったようです。

一例として挙げますが、
指数ものがたり」で触れた
「ダウ平均」を思い出してください。

この「指数」はもともと、
単純にダウ平均に採用している会社の株価を足すことで
算出されていました。

至極シンプルな方法ですが、

たとえば、
A社 株価 30ドル
B社 株価 90ドル で、

実はB社の時価総額(会社の大きさ)が、
A社の5分の1であったりする場合も、

指数における重要度は、
B社のほうが大きいわけです。
(単純に株価が高いため)

このような「市場平均」が
果たして株式市場の実態を表しているのかという議論は
昔からありました。

インデックス・ファンドを運用するに当たっては、
1.構成銘柄をどうするか
2.構成銘柄の組入れ割合をどうするか

というふたつの命題をクリアにする必要があります。

◆ つまり、どのような【市場平均値】を
「指数」として組成するのかという命題です。

ウェルズ・ファーゴ社がトライした
1,500におよぶ会社をすべて同じ割合で保有する、
という試みも、

できるだけ市場の実態を反映した「平均値」を作りたい、
という思いの表れだったのでしょう。

しかし(結果としては)
あまりうまくいかなかったようです。

その後、ウェルズ・ファーゴのインデックス運用は、
企業の時価総額に応じて
保有する割合を加重平均させる
いわゆる「時価総額・加重平均法」に落ち着いていきます。

しかし、この手法とて
実は万能ではないのです。

たとえば、今、
B社の時価総額(会社の大きさ)の大きさは、
A社の5倍あるとします。

すると、組入れ割合としては、
A社が仮に1%とすると、
B社は5%程度、ファンド内に保有する必要があります。

しかし、B社の株価が今、
ある特殊要因で高騰しているとしたらどうでしょう。

A社 株価 30ドル
B社 株価 187ドル となった結果、

B社の時価総額の大きさが、
A社の5倍になっている・・。

それでも、
「時価総額・加重平均法」を採用する限り、
A社の組入れを1%とすると、
B社は5%程度 ファンド内に保有する必要があるのです。

株価が過大に評価されている可能性があるにも関わらず、
結果としてのB社の株価 187ドルを前提に、
組み入れを行わなければならないのが、
「時価総額・加重平均法」なのです。

(逆のケースとして、
仮に株価が割安に放置されている企業があっても、
あくまで「時価総額」ベースで組み入れ割合は決まります)

このような「時価総額加重平均」に対する批判から、
「ファンダメンタル・インデックス」という考え方が
生まれました。

実は「市場平均」とは
普遍的な概念ではなく、
未だ発展途上の【流動的な概念】なのです。

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